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安倍经济学与黑田通胀


□ 孙涛

  世界变化真快。曾几何时,投资者痛恨通货膨胀,因为通货膨胀意味着物价上涨、利率走高、资产价格下降和投资回报下降。如今,投资者喜欢通胀,因为通胀与资产价格似乎又呈现正相关关系.通胀越高,资产价格越高,却无高利率之忧。曾几何时,控制通胀被中央银行奉为圭皋。如今,推高通胀反倒成了主要央行追逐的目标。

  继美国、欧洲和英国央行的一系列极度宽松货币政策之举后,于3月19日出任日本银行(央行)行长的另一位有着支持日元贬值历史的黑田东彦,又要“采取一切措施”推动日本走出通缩,默契配合高举“打掉通缩”大旗二度登上首相宝座的安倍晋三。

  世界究竟是怎么了?难道一个起源于美国、扩展于欧洲的全球金融危机及其应对之策突然带给日本领导人灵感了吗?难道中央银行运转范式和投资者投资逻辑发生了方向性变化吗?

  其实,世界各大中央银行的运转范式和投资者的投资逻辑无论怎样变化,都万变不离其宗——各国政府维护国家利益而已。简言之,面对财政危机困境,危机大国借助储备货币发行优势、最大程度地以货币扩张方式降低债务占GDP的比重。

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  “失去的20年”

  人们常说,过去20年是日本“失去的20年”。这是理解黑田通胀政策的基础。

  什么是“失去的20年”?它的标志是什么?通常的理解是日本经济增长停滞了20年。然而,这个说法不准确。诚然,1995到2012年的名义GDP平均增长率-0.3%0日本经济已经排行全球第四。然而,此间日本的人均实际GDP却在以年均0.8%的速度稳定增长。这说明日本人的福利水平在稳步提高,也部分解释了日本社会内部的超稳定状况。

  那么,什么因素导致日本名义GDP增长率和人均实际GDP增长率出现了反差呢?通货紧缩和人口老龄化是其中的重要因素。

  “失去的20年”的另一个指标是日本不断上升的国债:日本国债占GDP比重自1990年代的不到30%迅速上升到2012年的238%,并形成日本的主要宏观金融风险(图1)。简言之,经济增长停滞、通缩和债务压力是日本“失去的20年”的基本特征。

  “失去的20年”对日本的影响是什么?通常说的影响是日本经济被中国经济赶超,“沦为”世界第四大经济体。还有一个影响,即日本人心态的变化及其衍生的无奈和起死回生的强烈动力。这些都是日本政府可能“采取一切措施”并得到国民支持的基石。

  安倍经济学与黑田通胀图片2

  难道日本政府在“失去的20年”毫无作为吗7不然。与美、英、欧只是近五年才采取了一些危机应对政策不同,日本过去20年一直在采取应对政策:先是迟滞的银行重组,然后是连续的财政扩张,又是以零利率为代表的量化宽松政策。然而,这些政策,尤其是扩张财政政策,不但没有促进经济持续复苏,反而导致财政风险上升,国家、银行和其他金融机构之间形成密切的风险传染渠道。

  例如,日本国债已经被日本各类金融机构所持有。2011年,日本银行通过直接购买国债持有g%,公共养老金持有9.2%,保险和养老金持有22.4%,外国投资者只持有6.7%。商业银行更持有36.3%,部分银行如日本邮政银行的资产的76%是日本国债。什么因素导致了日本经济“失去的20年”?常说的一个原因是1985年的日元大幅度升值和1989年日本股市泡沫破裂。还有一个更根本原因是债务过多引致的资产负债表衰退。其主要特征是资产价格泡沫破灭后的居民、企业和政府的债务较多,导致国民经济各部门的主要目标是减债,尤其是企业和银行的首要目标不是利润最大化,而是尽快减少债务,改善资产负债表。

  上述与“失去的20年”相关的问题,对于我们理解安倍经济学和黑田政策及其走向至关重要。经济增长徘徊不前、通缩压力持续和财政风险上升相互关联,相互影响,相互掣肘。因此,寻找新的突破口便是任何日本内阁都迫切需要解决的问题。

  黑田通胀

  安倍上台后,推出了三个主要政策,被市场冠之为“安倍经济学”:一是适度宽松的财政政策,预计新的财政刺激占2013年-2014年GDP的1.5%;二是推高通胀目标至2%:三是推动促进长期经济增长的结构改革。其中,推高通胀目标是核心。

  确立2%通胀目标的目的是应对通缩。因为通缩不利于经济增长,推高债务与GDP的比重:从企业角度看,明天卖出的产品价格可能比今天的价格低,当然今天的投资动力不大;从居民角度看,明天买进的商品价格可能比今天的价格低,当然今天的消费动力不大;从储蓄者角度看,明天的储蓄可能比今天买回更多的东西,当然今天愿意储蓄:从代际关系看,老年人的储蓄多,随着时间的推移,其实际购买力更大,所以财富从年轻人向老年人转移,加上日本老龄化趋势的加剧,这种财富转移阻碍年轻人的消费和投资:从债务与GDP比重看,通缩意味着分母不断缩小,债务与GDP的比重上升。

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