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融资平台风险与化解之道


□ 孙涛

  地方政府融资平台或许是中国之幸,但也是中国之险。培育全球金融安全资产有助于化解相关风险

  2009年以来,有关地方融资平台(下简称平台)及其风险的讨论不绝于耳。面对全球金融危机加剧和中国经济增长率下滑,近期部分省市又相继推出新的投资刺激计划,一些地方政府又试图卖地和复苏平台。如何看待这些现象?如何协调好平台在短期和中长期保增长促稳定的作用?

  平台既是中国之幸,也是中国之险。平台风险既不是单纯的财政风险,也超越一般的金融风险,一旦土地资本化完成、土地收入枯竭,其风险将到达峰值。只有继续推动财政和金融改革,尤其是培育全球金融安全资产,才能确保金融稳定。

  为赤字融资

  当财政入不敷出时,一国通常采取四个办法弥补财政赤字:一是央行购买国债(即财政赤字货币化);二是向国外举债;三是向国内银行体系和非银行部门举债;四是出售(流动性)资产。

  在大经济体中,美、欧、英、日都采取了第一种办法,这得益于其储备货币地位和金融安全资产市场,其央行资产负债表中的国债占比上升。受国内低储蓄所限,美国实际上还采取了第二种办法,三分之一的国债由外国投资者持有。日本和中国主要采取了第三种办法,这得益于国内居民和企业部门的高储蓄,日本95%的国债被本国投资者持有,中国50%的储蓄率支撑了政府投融资。与美欧英日不同,中国还应该采取第四个办法,即充分利用土地:地方政府出售土地获得卖地收入和抵押土地获取银行贷款(即融资平台的运作模式)。由于地方政府财政赤字和负债最终很可能会转化为中央财政赤字和主权(或有)负债,地方政府通过卖地收入和平台贷款弥补自身收支缺口,客观上极大地缓解了中央财政的转移支付压力、赤字和发债压力。

  美欧英日政府没有大量国有土地,是其土地私有制使然。相应地,公共部门(中央、省、市政府和国有企业)拥有的资产多为国有企业股权,鲜有提及土地。这是因为西方国家土地国有情况较少,即便有,国家也不卖并保护起来(如美国黄石公园)。

  表1概括了大国财政赤字融资的方式:目前,美欧英主要以第一和第二种方式为主,中国主要以第三和第四种融资方式为主,其现实反映便是融资平台和卖地收入。

  融资平台风险与化解之道图片1

  中国地方政府的卖地收入从1998年的160亿元上升到2011年的3.15万亿元,15年间增加近200倍,而同期地方政府的财政收入只增长9倍左右。同期卖地收入总额为12.7万亿元,如果平台贷款为5万亿的话元,二者加总为18万亿元,与同期的地方政府收支缺口大体相当。总之,卖地收入和平台贷款不但极大地缓解了当前的地方财政收支缺口矛盾,而且对维护经济增长和社会稳定起到巨大作用。

  上述各种弥补赤字模式有一个重大差异:前两种是使用和稀释别人的资源,技术含量更高,不是每个国家都能做到。只有拥有发达金融市场和储备货币地位的国家才有此奢侈的通途。后两种更多地使用自有资源,看似实在稳妥,但资源终有穷尽。

  以土地换资金

  平台早已有之,但取得迅速发展是在2008年到-2010年间的事。虽然国内外统计口径不一,但是,在国家审计署统计的10.7万亿元地方债中,一部分是平台贷款。从平台贷款特征看,以土地为抵押品媒介借贷。从平台贷款投向看,基础设施和长期投资项目为主要投向。从平台贷款质量看,大规模的贷款投放往往引发人们对不良贷款的担心。

  平台之所以能够获得巨额贷款,是供需双方因素共同作用的结果。

  从资金需求看,收支不匹配的地方政府为保稳定促增长而需要融资。中国地方政府收入占比与支出占比缺口达20%,与别国形成鲜明对比:德国、俄罗斯甚至西班牙的地方财政收入占比都高于支出占比。该收支缺口自然需要其他资金来弥补。而土地资本化——卖地收入和平台贷款——便是弥补这一缺口的重要方式。

  从资金供给看,高储蓄率支撑银行信贷投放,且银行受政府政策影响很大。这与目前危机期间美欧国家的银行形成强烈对比,无论政府如何鼓励,银行就是惜贷。加上居民投资渠道有限及银行主导的融资体制,为平台贷款提供了资金保证。

  “一方愿打,一方愿挨”的现实,必然催生创新——政府以土地抵押通过平台申请贷款,而银行则乐得接受土地抵押品提供贷款。尤其是在中央政府为应对金融危机而采取财政刺激、信贷放松政策时,平台突飞猛进实属自然。

  概言之,平台是在投资主导经济增长模式、地方财政收支缺口、银行主导且商业化改革不到位以及金融市场不发达条件下,以土地换资金的手段,是地方政府为争取政绩的理性行为。前两个因素促成了地方政府对资金的需求,后两个因素形成资金供给。土地作为抵押品给供需双方提供了达成借贷交易的媒介。

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