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关于我国证券无纸化立法的几点思考


□ 范 健

  摘 要:我国早已在证券市场实行了证券无纸化,但《证券法》却未充分体现这一重大变革,导致证券市场中的许多问题都缺乏必要的法律规制。因此,确实有必要认真考虑就我国证券无纸化进行立法。在证券无纸化的立法模式、指导思想及无纸化方式等问题上,都应立足于我国证券法体系的全面梳理。在证券投资者的证券权益确认及法律维护机制方面,我国也应超越西方国家的一般规定而作合理设计。
  关键词:证券无纸化;立法模式;指导思想;证券无纸化方式;保护机制
  中图分类号:DF.433 文献标识码:A 文章编号:0257-5833(2009)03-0098-06
  作者简介:范 健,南京大学法学院教授 (江苏 南京 210093)
  
  一、证券无纸化的立法需求
  早期的证券均表现为实物券,在发行时需要制作成实物券形式,并实际交付给投资者由投资者占有。在证券交易中,无记名证券需要将证券实际交付给受让人,记名证券还需在发行人或其代理人维护的登记簿册中进行过户登记。因此,早期的证券交易存在手续繁琐的证券移转与变更登记的问题,导致交易效率极为低下。随着证券交易数量的急剧扩大,这种原始的证券交易方式已无法适应时代发展的需要。于是,1967-1970 年在美国华尔街爆发了历史上著名的“文件危机”(“paperwork crunch”)。为了应对“文件危机”,美国证券市场发展出了使证券“非移动化”(immobilization)的证券集中存管制度。该项制度逐渐成为各国证券市场普遍采行的制度。为此,各国普遍建立了中央证券存管机构(central securities depository,CSD),并依托该机构,使证券“非移动化”程度得以提升。
  通过证券“非移动化”,纸质证券所带来的交易过程中繁琐的移转占有与过户登记等程序已被基本消除,从而大大提高了证券交易的效率。不过,凭借间接持有体系所实现的证券“非移动化”仍无法消除证券发行过程中的实际交付程序,并且在投资者将其持有的证券托管给证券商后,因其丧失了名义所有人的身份,其证券资产安全存在相当大的隐患。因此,证券投资者存在直接持有证券的内在需求。而随着计算机信息技术的发展,无须将证券托管于证券商,同样可通过证券账户的即时记录、变更与维护,实现证券“非移动化”。这就是许多国家在以间接持有系统为基本方式的背景下所发展出来的直接持有系统(direct registration system,DRS)。在此系统下,除了在证券发行阶段仍存在实物券外,彻底的证券“非移动化”已接近于证券无纸化(securities dematerialization)的功能。
  在证券“非移动化”的基础上,实物券已逐渐失去了其原有价值,完全可以由电子化的证券账户记录来表彰证券权利。因此,为进一步提高证券发行与交易的效率,许多国家和地区都在传统有纸化证券市场体系之外建立了无纸化证券市场体系,有的国家还彻底实现了证券无纸化。例如,截至2007年5月,美国证券托管结算公司(the depository trust & clearing corporation ,DTCC)下属的美国存管信托公司(the depository trust company,DTC)所存管的纸质证券已下降到270万份,与2001年的670万份相比已下降了60%(注:Michael Bellini,Dematerialization Makes Steady Gains,http://www.dtcc.com/news/newsletters/dtcc/2007/jun/dematerialization_gains.php,2008-10-18。)。日本证券存管中心(the Japan securities depository center,Jasdec)在其2007年度报告中称,日本将实行证券无纸化变革。尽管日本尚未确定证券无纸化的日期,但市场参与者预计应在2009年1月完成该项任务(注:Judith Inosanto,Jasdec Leads Education Effort on Dematerialization,http://www.dtcc.com/news/newsletters/dtcc/2008/feb/jasdec.php,2008-10-18。)。法国早在1984年就废除了纸质证券。比利时2005年1月14日的法律即规定,记名证券将逐步废止。从2008年1月1日起,纸质证券即在该国消失,原有纸质证券自动转换为无纸化证券。南非在2007年1月2日完成了证券无纸化工作。从2009年1月1日起,尼日利亚也开始实行完全的证券无纸化。
  与传统的有纸化证券市场相比,证券无纸化已带来了许多法律层面的挑战,迫切需要在立法上进行相应回应。例如,在证券无纸化条件下,投资者对其所持证券已彻底无法实际控制,其证券权益演变成为对其证券账户的支配权,因而投资者对证券的权利已超出了物权法及合同法的一般范畴。再如,在证券无纸化条件下,是否有必要继续维持在有纸化时代形成的投资者与证券登记结算机构之间的法律关系,从妥善保护投资者合法权益的角度来说,实际上已不无疑问。诸如此类的问题确实构成了对传统证券法的挑战。这就迫使我们不得不认真思考,我们究竟应怎样展开证券无纸化立法?
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